おはようございます。梅雨明けでしょうか。外は、烈（はげ）しい
暑さです。

毎年、梅雨が明けたとたん、早朝から10時ころまで、蝉たちの合唱
になるのですが、今年は、まだ、ない。きっと、梅雨は、はっきり
とは明けていない。昆虫が、正確に季節の、本当の時間を知ってい
るように思えます。

PHPのVoiceという月刊誌を、記憶では、15年間くらい購読していま
す。さっき来た8月号では、プリンストン大学の、ノーベル賞学者
ポール・クルーグマンが『インフレ2％達成後の未来予想図』とい
うタイトルでインタビューをうけています。取材・構成は大野和元
氏です。クルーグマンは、当方、いつも参照しています。

クルーグマン：＜もし（日本経済が）2％のインフレ目標を達成す
れば、しばらくは長期金利も高くなるでしょう。おそらく日本は国
債の「名目金利」は1％以上になると思いますが、インフレ率が2％
ですから、「実質金利」はマイナスになると考えられます。＞

「実質金利＝名目金利－インフレ率」、です。クルーグマンが言う
のは、インフレが2％になっても、名目金利は、さほど上がらず、2
％以下の1％台であり、マイナスの実質金利になるということです。

実は、こここそが、2013年、2014年の経済を見るとき、もっとも肝
心な点です。

●クルーグマンは簡単に、「日本の名目金利は1％台を続け、物価
が2％上がるようになると、実質金利はマイナスになる」と言って
います。当方、この点に、異を唱えます。

「長期金利＝実質GDP成長率＋期待インフレ率」に、一致はしなく
ても、次第にここに向かうと考えるからです。これが国債の、価格
と金利をきめます。

どちらが正しいか？　これによって以降の見方は、変わります。
本稿では、当然に、当方の見方を書きます。

本稿は、本シリーズの中核部に当たる本論です。

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＜663号：本論：インフレと国債価格及び金利（3）＞
　　　　　　　　有料版の2013年7月10日号

【目次】

1.金利を決める要素の、期待インフレ率というもの
2.長期金利の上昇と、国債価格の下落
3.　2013年度の、実質経済成長率は2％と高い
4.期間15年の長期債は、下落リスクが大きな国債
5.日銀の買い支えの想定
6.　2つのシナリオ
7.財政のリスク・プレミアムが加わった7％という長期金利
8.長期国債の短期化と短期国債の金利高騰：
　　　　　　　　　　　　イールドカーブのフラット化
9.政府の、国債への利払い額の増加が生じる
10.国債の短期化が進行する
11.　政府赤字の、将来計算のための条件は6項
12.　2013年度から2016年度までの、政府一般会計の赤字予想

【後記】
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■1.金利を決める要素の、期待インフレ率というもの

異次元緩和で増えた円の価値は下がって、円安が続き、2013年の秋
に、日本の物価が上がることがはっきり認識されるようになると、
市場の期待長期金利はどうなるか？ 

国債の価格を決めるものは、市場の関係者がいだく、期待長期金
利です。

▼期待インフレ率とは何か？

〔実質GDP成長率＋期待インフレ率〕が高まると、金利は上昇しま
す。

ただしこの式の中の、「期待インフレ率」は、過去のインフレ率で
はない。

経済データはすべて、数ヶ月から1ヶ月前の、過去のものです。

期待インフレ率は、
・過去からの傾向として、1年先くらいの将来に向かい、
・国債の売買をする関係者に予想され、
・国債の長期利回りに組み込まれるインフレという意味のものです。

この期待インフレ率は、BEI（ブレーク・イーブン・インフレ率）
とも呼ばれます。

一般には、
・物価の期待上昇率とともに金利が上がる「物価連動債」と、
・額面に対する金利が固定された「普通国債」の金利の差で求め、
定量化します。

わが国は950兆円ある普通国債の金利に、近い将来に向かう期待イ
ンフ率が上乗せされたもの（デフレ予想のときはマイナス）が、物
価連動債と考えられるからです。

わが国で言えば、このBEIで示される期待インフレ率は、3年前の20
10年7月は、マイナス1％でした。

当時は、1％の物価下落、つまり1％のデフレが予想されていました。
2012年の3月には、BEIで示す期待インフレ率は0％まで一直線で上
がりました。

12年3月で、金利の上では、デフレは終わっています。

日銀による異次元緩和が開始された13年4月には、期待インフレ率
（BEI）は急に2％に高騰し、その後は下がって、13年6月は1.1％く
らいです。

●日本相互証券株式会社のBEI→　　　　
　　　http://www.bb.jbts.co.jp/marketdata/marketdata05.html

以上のことは、金融市場は、この先1年くらいの日本経済に対して、
ほぼ1％のインフレ（物価上昇）を予想していることを示します。

再度述べれば、〔実質GDP成長率＋期待インフレ率〕です。

【2013年末の金利の収束方向】
13兆円（GDPの2.6％）の補正予算があるため、
・2013年度の実質GDPの成長を2％とし、
・物価の期待上昇を1％とすれば、
〔長期金利＝実質GDP成長率2％＋期待インフレ率1％＝3％〕に高騰
する可能性があります。

2013年度の実質GDPで2％成長とは、IMFの予想です。

日本は、先進国でもっとも大きな実質成長です。直接の原因は、東
日本大震災の復興投資が、補正予算で13兆円（GDPの2.6％）行われ
るからです。

本稿はここまでです。 期待インフレ率の上昇（2％）は、意外に早
い。

＜長期金利  ←  実質GDP成長率＋期待インフレ率＞です。

【後期】

実質GDP成長率が1％、期待インフレ率が2％なら3％に向かうという
意味の等式です。すぐに金利3％になるわけではない。中央銀行が、
国債を買い、利下げをするからです。 ここがどうなるのか？ 日本
経済のこれから1年は、まさに、この一点にかかっています。

この1.5ヶ月、ほぼ毎週、有料版の、プロローグ部（前書き）をお
届けしていますが、いかがでしょうか。有料版で書いてるものの
テーマと概略が、お分かりいただければ、嬉しく思います。

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