今年も、残すところ4日。普通の月と変わることはないのに、12月末
になると押し迫った感じがあります。食品の買い物が、抱えきれない
くらいあるというので、荷物持ち人として、ついていきました。午後
3時のスーパーは客が多くかった。日常の買いものでも、1年に1度の
正月という未来を想定したものでしょう。

【2019年に驚愕したこと】
今年、びっくりしたのは、9月18日の、米国のレポ金利10％への瞬間
高騰とFRBの対応でした。銀行間の短期資金の融通であるレポ金融は、
短期国債を「買い戻し条件つき」で相手銀行に売り、ドルの現金を、
1週間くらい借りる短期金融です。

（注）その前の19年8月初旬には、長期国債の金利が、短期国債の金
利より低くなるという異常事態（逆イールド）起こっていました。
2019年に米国金融が、「異常な状態」だったことを示していします。

＜短期金利が長期金利を上回り、イールドカーブ（利回り曲線）が右
下がりの曲線となっている状態のこと。市場関係者が、将来的に金利
が下がるとみている場合に起こる現象で、景気後退の兆候として捉え
られることが多い。＞　金融用語の解説がこれです。史上最高の米国
株高は、景気の先行きが不況に向かっていると見られる中で生じてい
る、逆の現象です。

逆イールドとともに、一般には知られていない「レポ金融」なので、
銀行間金融（短期資金の貸し借り）の技術的な面を、説明する必要が
あります。可能な限り、一般的知識で理解できように書いていきます。

米国のレポ金利が、一瞬とはいえ10％に高騰したことは（9月18日）、
借りる銀行が多く、米銀システムにドル不足が起こっていることを示
します。

銀行システムの現金不足が1週間、2週間と続くと、現金化のために売
られる米国債が多くなって暴落し（金利は高騰し）、銀行の保有株も
売られて、米国株の暴落から、金融危機になっていきます。

リーマン危機のとき起こった、銀行間の信用縮小と同じです。当時の
レポ金融の残高は5兆ドルであり、1日の取引は3兆ドルでした。2018
年の残高は4兆ドル（440兆円）。1日の取引は、2.5兆ドル（275兆
円）でしょう。日本では少ないレポ金融は、米銀では、主流になって
いる、短期マネー融通の手段です。

【自己資本が少ない米銀】
米銀は預金が少ない。預金に代わるものは、MMF（マネー・マーケッ
ト・ファンド：投資信託の一種：3.2兆ドル：352兆円）です。預金が
少ない米銀システムには、日本の銀行より現金が少ない。

●加えて欧州の銀行と同じように、資金量に対する中核的資本の自己
資本比率は5％以下と低い（レバレッジ金融が20倍以上と危険性が大
きい）。中核的自己資本比率の低さは、リーマン危機のあと3倍上が
った株の含み益で補っています。

比較すれば、1997年から98年の金融危機で、自己資本をなくしたwわ
が国のメガバンク3行（三菱UFJ、みずほ、三井住友）は、その後20年
で、金融の安定のため、自己資本比率を10％以上に増やしています。
BIS規制では、国際業務を行うときは自己資本8％以上とされています。
B/Sの資産レバレッジ率（信用拡大率）では、12.5倍が上限という意
味です。

「現代貨幣論」は、中央銀行がどこまでも財政赤字の国債を買って、
銀行に現金を供給すれば、GDPは成長し経済はよくなるとする理論で
す。

【FRBが、レポ金融に介入した】
米銀システムの、突然のドル不足に対して、FRB（米国の中央銀行）
は、当日の9月18日に、「国債（および他の債券）を銀行から買い上
げて現金を供給する緊急の金融緩和」を、1000億ドル行い、その後も、
FRBが行うレポ金融の方法で、現金の供給を続けています。

FRBが行わないと、銀行の国債と株の売り（現金化）が加速し、米国
債価格が下がって、金利が上がっていくからです。

銀行システムは、貸し借り（レポ金融）で連鎖している銀行の全体で
す。銀行間の短期マネーの取引は、1日に2.5兆ドル（275兆円）と大
きい。リーマン危機のような金融危機のときは、まず、レポ金融が減
って、即日に決済不能（支払いのデフォルト）になる銀行が出ます。
それがリーマン・ブラザーズであり、AIGだったのです。

【米国債が下がった】
米国債が下落（金利の高騰）すると銀行間借り入れの担保としての価
値が下がり、決済資金の不足が起こって、金融危機になります。9月
18日には、一瞬ですが、ドル国債（2年もの）が15％、10年ものは40
％下がったのです。

FRBは、銀行が現金調達のため担保に差し出していた国債を買い上げ、
高騰した短期金利を1.5％台に下げて、国債価格をもとに戻しました。
国債価格下落が9月18日の一瞬で済んだのは、FRBの緊急の国債買い上
げがあったからです。

FRBは、2019年12月には、テクニカルな年末資金という偽装的な名目
で、単月で4900億ドル（53兆円）という大きな金額の、レポ金融を行
っています。この53兆円という金額の大きさにも、驚きました。
（注）FRBが短期国債を売り戻し条件付きで53兆円買って、銀行に53
兆円の現金を供給すること
https://www.nikkei.com/article/DGXMZO53384760V11C19A2FF8000/

53兆円という金額が示すのは、米銀システムのドル不足が深かったこ
とです。米銀間では、1日に275兆円の、現金の受け渡しが行われてい
ます。

9月18日に、レポ金利（銀行間短期金利）が、10％にまで瞬間高騰し
たとき、FRBと金融の専門家は、「なぜ、米銀に現金不足が生じたの
かわからない」としていました。

【史上最高の株価】
米国株が買い増されて、価格では史上最高（NYダウ：2万8515ドル：
19年12月27日）を続けているなかで（19年は25％上昇）、米国のミズ
リー河のようなマネーの底流（銀行間のマネーの流れ）では、FRBが
緊急に介入しないと金融危機になるドル不足（水量の不足）が起こっ
ていました。

●銀行システムの現金不足は、19年12月現在も続いています。9月18
日から12月までの、FRBの、銀行への現金供給は、8000億ドル（88兆
円）にはなっているでしょう。

究明しなければならないのは、米国経済と株価が好調と言われる中で、
なぜ、このドル不足が起こっているのかということです。米銀のドル
不足は、いかにも、変なことです。

●米国株が史上最高の高値（NYダウ：2万8000ドル台）を続けること
ができるか、あるいは、2020年の春ころに暴落するかは、
・米銀のドル不足が、今度、どれくらい続くのかということ、
・2020年は、これがどう向かうかにかかっているからです。

【株価は、ゼロ金利の負債相場】
米国を先頭にした世界の株価は、経済のファンダメンタルズ（基礎的
指標）と企業純益にかかわりがないくらい、高い水準です。

その性格は、企業の業績より、ゼロ金利と過剰な流動性（マネー量）
による株高でしょう。米国の短期金利は1.5～1.75％ですが、欧州と
日本がマイナス～ゼロ金利であり、イールド（金利差）のある米国に
流れています。米国は、ユーロのマインナス金利、日本のゼロ金利を
利用しています（ユーロと円からドルがあるため）。

もし米銀とヘッジファンドに不足しているドル現金を得るための、換
金売りが増えれば、株価は大きく下がります。

【株価の下落と金融危機】
●米国株の30％以上の下落（時価総額で990兆円下落）があると、保
有株の含み利益（株価上昇分）が資本になっている銀行の自己資本
（200兆円）を消すため、銀行の危機になります。

銀行危機とは、マネー量が縮小する金融危機です。

FRBは、米国株の下落が引き起こす金融危機が怖いため、銀行システ
ムのドル不足によって、銀行間短期融資のレポ金利が上がった9月18
日から、銀行がもつ国債を買って不足する現金を、3か月間続けて供
給してきたのです（8000億ドル：88兆円）。

【経験則】株価や資産バブルの崩壊は、「表面の経済が好調に見える
とき」、起こります。不況のときは、株価と資産は、少しは下げても、
バブルは崩壊しません。過去、大きなバブル崩壊は、毎回「晴天の霹
靂（へきれき）」でした。

気象とのアナロジーでは、盛夏の入道雲のように株と不動産が上がり
（上昇気流になって）、水蒸気を大量に含む空気の気圧が下がると、
数千メートルの上空では水分を含めなくなって豪雨になります。

【大切なこと】
今の株価は高すぎると思う投資家が、市場に30～40％くらいはいて、
株価や不動産が懐疑のなかで上げているときは、その後も上がること
が多い。疑いながら買われ上がっている相場は、なかなか崩れません。
バブル崩壊は「ほぼ全員が株価はまだ上がる」というユーフォリア〈
多幸感〉になった直後に、起こってきたのです。

＜強気相場は、悲観の中に生まれ、懐疑の中に育ち、楽観の中で成熟
し、幸福感の中で消えていく＞：米国の著名投資家・ジョン・テンプ
ルトン・・・長年の投資実行での経験則を述べたものです。

株価には、科学的・理論的な根拠がなく、経験則しかない。

【可能性】
米国株の強気相場は、
（1）（08年のリーマン危機のあとの）悲観の中の、FRBのマネー増発
（QE1～3：440兆円）から生まれ、
（2）（2011年～2016年の自社株買いで、ここまで上がっていいのか
という）懐疑の中に育ち、
（3）（2017年のトランプ減税から、2019年の投資家の）楽観の中で
成熟し、
（4）2019年9月からの銀行システムのドル不足は見えず、
（5）（2020年には株高の）幸福感の中で、消えていくかもしれませ
ん。

「幸福感の中で消えていく」というテンプルトンの経験則の通りにな
るのかどうか。事は重大です。

米国株が暴落すれば、日本、欧州、中国、アジア、つまり全世界のバ
ブル株価は、同時に崩落します。米国株の時価総額が3300兆円
（NYSE＋ナスダック）と大きくなっているからです。

米国株が崩壊すると、ドル危機だった2008年のリーマン危機と同じよ
うに、基軸通貨のドルの縮小になり、世界が使う基軸通貨の縮小は、
世界のマネー量の縮小になっていくからです。

【時価総額3300兆円】
米国株の3300兆円という時価は、現在は、株主である「金融機関＋ヘ
ッジファンド」、個人投資家、CEOの金融資産であり、株主には幸福
感を与えているものです。

世界中でハイエンドの商品が売れ、リゾートの高級ホテルほど空室が
なく、世界の不動産も上がっています。

金融資産の多さは、人を自由にします。自由を得るためにマネーが必
要なのでしょう。（注）1989年12月までの、日本の資産バブル（日経
平均3万8000円、商業地の地価は5倍）が、これでした。米国の現在は、
日本の1989年のバブル最盛期に似ています。

【世界のGDPに対して3倍の総負債】
金融資産が増える裏では、世界の総負債（政府＋民間部門）が、250
兆ドル（2.7京円：2019年）に増えています。負債の金額は、世界の
GDP（商品生産量）の3倍に達しました（IMF）。

世界の株は、借入金の増加によって買われて上がってきたのです。
（注）これがゼロ金利の負債相場でしょう。

株には返済がなくても（配当の義務はある）、借入金と社債の有利子
負債は、利払いがあり、返済する時期が来ます。低金利のなかで、世
界のGDPの3倍に膨らんだ有利子負債（政府＋企業＋世帯部門）は、償
還期になると返済ができず、不良債権が増える水準を、すでに超えて
います。（注）GDPの2.0倍が、返済ができるギリギリの限界でしょう。

返済リミットを超えた負債のデフォルトを避けるには、銀行が、返済
分を貸し続けるしかない（追い貸し）。

銀行の資産は、貸付金と債券です。貸し過ぎた貸付金が不良化し、債
券と株の価格が下がれば、銀行側が債務超過になって破産します。

一体いつまで、世界の銀行は、正常なものとしての貸付金を増やし、
負債証券である社債を買い増し続けることできるのか。世界1の資金
量の米銀システムが、19年9月からドル不足になっている中で、です。
（注）現代貨幣論は、インフレになるまでは、可能な通貨発行は無限
量としていますが・・・
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2019-12-02/Q1UXGHDWX2PV01

（↑）ブルムバーグは、「大きすぎる負債からの脱却は、更なる負債
の積み増しか？」と書いています。負債の積み増しで、一時的に助か
るだけで脱却はできない。負債が大きくなり、不良債権が一層増える
だけです。不良債権化の恐れから、銀行が貸付を増やせなくなると、
破産です。

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　　＜412号：現代貨幣論の批判的な検討（2：後編）＞
　　　　　　2019年12月27日：無料版

【目次】
1.米銀システムでの、ドル現金不足の原因
2.2020年の、更に増える新規国債発行が、どう買われるか。
3.MMT論:中央銀行（日銀、米国のFRB、ユーロのECB等）が赤字国債を
直接買うことは、市中消化つまり民間銀行の国債買いと、本質は同じ
である。
4.MMTに対する批判的な検討
5.実際のこと
6.増えたジャパンマネーは円国債ではなく、ドル買いになった
7.（海外の経済論に乗りやすい）日本の国会ではMMTの勉強会
【後記】
━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━

■1.米銀システムでの、ドル現金不足の原因

FRBは9月から10月には、「米銀のドル不足の原因は、まだわからな
い」としていました。原因がわからないなかで、銀行システムへのド
ルの供給を、FRBのレポ金融（国債の買い上げと現金供給）として続
けました。そのプロセスで、原因も見えてきています。

▼米銀のドル不足の原因

（1）2017年から発効したトランプ減税（法人税35％→21％：40％の
減税）から、政府の財政収入が減り、他方では、軍事費と社会保障費
は増えて、財政赤字が1兆ドルを超えたこと。

2017年の国債発行は5500億ドルでしたが、2018年は1兆3400億ドル、
2019年は1兆4000億ドル（154兆円）に膨らんでいます。2019年の国債
発行は、2017年の2.5倍です。日本政府の新規国債発行（35兆円）の
4.4倍です。

米国の銀行は、17年比で2.5倍に増えた国債を、買い受けなければな
らない。新規発行国債を、米国の銀行が買わないと、国債価格は、売
れる価格にまで下がって金利は高騰し、銀行信用が縮小して、金融危
機になるからです。米国の国債残は、22兆ドル（2420兆円）であり、
日本の2倍と大きい。

（2）米国は、貿易＋所得収支の経常収支が、赤字を続ける国です。
このマネーの面での意味は、増加発行する国債のすくなくとも40％
（5600億ドル：61兆円）は、一旦は買った米銀から、海外（中国、日
本、産油国）に売られなければならないということです。

赤字（＝海外へドル流出）がある米国の銀行は、自国の国債の、全部
を買うことができないのです。

海外からドル国債を買ってきた3大国は、多い順にいえば、（1）中国、
（2）日本、（3）中東の産油国です。

トランプ大統領は、中国の輸出に打撃を与えるため、2018年8月から、
中国からの輸入に特例の関税を課し、中国から世界への輸出を減らし
てきました。（注）日本の中国からの輸入も16％減っています。

中国は、過去の貿易黒字の累積として、3.1兆ドルの外貨準備（ドル
債58％、ドル以外42％）を持っています（人民銀行：2019年）。

トランプ関税への中国側の報復としても、中国政府は「ドル債を売っ
てユーロ債に振り替える」方法をとっています。2018年8月から、中
国はドル債の買い手から、売り手に転換したのです。
https://www.jetro.go.jp/biznews/2019/08/5803483f272125f4.html

加えて、トランプ関税15％により、中国の輸出が減って（日本に対し
て16％減：19年11月）、ドル債を買ってきた外貨準備は増えなくなっ
ています。

日本の外債（中心は米国債）の買い増しは、1年に最大で20兆円/年で
す。日本の貿易黒字も減っていて、輸出入は均衡し、外貨準備は増え
ず、米国債を大きく買い増す力を失っています。原油価格が下がった
産油国も、過去のようにはドル債を買うことができない。

「中国がドル国債の買い手から売り手になると」、米銀が買い受けな
ければならない米国債が増えます。

米銀が買わないと、債券市場で売りが超過した米国債（産高22兆円）
の流通価格が下がり、金利は一瞬で高騰し、1週間で金融危機になり
ます。国債は、金融機関の資産になっているからです。

【まとめ】
まとめれば、
（1）米国債発行の、2.5倍への増加（1.4兆ドル）、
（2）中国の、米国債の売りと、貿易黒字の減少、
（3）日本の、米国債買いの増加の限度、
（4）原油価格下落（100ドル台→60ドル台）による、中東の貿易黒字
が減って、ドル国債買いが減少したこと。

以上の、4つの要因の複合によって、米銀が買い受けなければならな
い米国債の金額が、増加しました。銀行の国債の買いとは、「銀行の
現金が国債に変わること」です。

以上が、2019年9月18日以降3か月の、米銀システムのドル不足（推計
88兆円相当）の原因でしょう。このため、FRBが国債を買って8000億
ドル（88兆円）のドル現金を、銀行に供給したのです。これによって、
米銀システムの現金不足の危機が、一時の均衡を得て、収まっていま
す（2019年12月時点）。

■2.2020年の、更に増える新規国債発行が、どう買われるか。

2019年度には、米政府は1兆4000億ドル（154兆円）という、大きな新
規国債を発行します。トランプ減税（政府収入の低下）と、財政支出
の増加が、重なるからです。

米国の社会保障費は、戦後ベビーブーマー8000万人（1946年から64年
生まれ：日本の団塊の世代は米国の1/10の800万人）が次々に65歳を
超え、増える医療費と公的年金により、今度もずっと拡大を続けます。

2020年代の財政赤字は、1兆ドルを超えます。トランプ大統領が緊縮
財政にして増税に転換して、赤字が減る見込みはないからです。貿易
赤字も8000億ドル（2018年）から、拡大基調です。
https://www.nikkei.com/article/DGXMZO51453710W9A021C1EA2000/

2020年の国債の新規発行は1兆4000億ドルを超えて1兆5000億ドルに増
えるでしょう。国債発行は、「財政赤字（1兆ドル超え）＋公共投資
の増加分（5000億ドル）」になります。

国内の銀行システムが買い受けることのできる国債は、5000億ドル程
度でしょう。貿易黒字の急減から、中国が買う米国債は減っています。
日本のメガバンクが買えるのは1000億ドル（11兆円）程度でしょう。

●残り9000億ドルの国債は、誰が買うのか。米銀システムが買えば
「ドル現金の不足」になって、国債価格が下がり金利が高騰します。
米国もいよいよ日本のように、FRBが1年に9000億ドル（99兆円）の国
債を、ドル増発によって買い受けなければならない時期に突入して行
きます。

【現代貨幣論（MMT）の説くところ】
現代貨幣論は、対外負債のない国は、赤字国債でも中央銀行が買う受
けるマネタイゼーションによって、経済を成長させることができると
説いています。しかし米国は、日本とは逆に、対外負債が36兆ドル、
対外資産26兆ドルであり、10兆ドルの対外純債務国です。

米国のような純債務国で、赤字国債を中央銀行が買い受ける「マネタ
イゼーション（国債の現金化）」を行うと、海外からのドル買いが減
ってドル安になるでしょう。米国では輸出より多い輸入が多く、輸入
物価の上昇から、米国内の物価は上がっても、経済は成長しない「ス
タグフレーション（インフレ経済成長のなさ）」になっていくでしょ
う。2020年はその初年度でしょう。

経済成長が低いなかで、物価が上がると、市場の期待金利は上昇しま
す。この期待金利の上昇から、既発国債（22兆ドル：2420兆円）の価
格が下がって、銀行が債務超過に陥っていくとともに、史上最高の高
値の米国株も下がります。

●2020年の早ければ3月、4月に、史上最高の米国株の、大きな下落の
可能性が出てきたのです。米国の低金利バブルは、海外からのマネー
の流入（ドル国債買い40兆円：中国＋日本＋産油国）を前提に、成立
してきたからです。

ここで、「（日本のような）対外債務のない国では、中央銀行による
政府の、赤字国債買いが経済成長に有効である」という現代貨幣論
（MMT論）を、批判的に検討します。適用事例は、対外純資産が341兆
円の日本とします（2018年末：財務省）。
https://www.mof.go.jp/international_policy/reference/iip/2018_g.htm

■3.MMT論:中央銀行（日銀、米国のFRB、ユーロのECB等）が赤字国債
を直接買うことは、市中消化つまり民間銀行の国債買いと、本質は同
じである。

いくらおこなっても、ハイパーインフレを引き起こすことには至らな
い。（注）財政法は、直接引き受けを禁じているが、これは無意
味である。

【MMTが示す、その内容】
（1）政府は、公共事業を請け負った企業に、代金1兆円を政府小切手
で支払う（1兆円は、メカニズムの理解のための例えです）。
　↓
（2）企業は、取引銀行に、その政府小切手1兆円を持ちこみ、1兆円
の円預金に変える。
　↓
（3）銀行は、取引企業の口座に1兆円分の預金を書き込む。これと同
時に、銀行では1兆円の預金が増加する。企業の預金の増加は、銀行
の負債である預金の増加と同じである。
　↓
（4）政府は、1兆円の小切手の決済を行うために、翌日、保有してい
る政府の日銀当座預金1兆円を、民間銀行の日銀当座預金に振り込む。
というよりほんとうは、銀行間の手形交換（差金決済）により、政府
の預金が、民間銀行の預金に振り替えられる。

結果では、政府の日銀当座預金の1兆円が、民間銀行の当座預金に移
動するだけなので、日銀当座預金（銀行が日銀に預けた現金）の総量
は変わらない。内容では、銀行の当座預金は1兆円増えて、政府の日
銀当座預金が1兆円減っている。

（5）銀行は、1兆円増えた当座預金で、国債を買う。日銀は、国債価
格を下げないために（低い金利を維持するために）、買っていた国債
を、1兆円分銀行に売る。（注）以上が、一般には知られていない、
日銀と銀行間の資金オペレーション。

一時的に1兆円が増えていたに日銀当座預金は、日銀が回収して、元
に戻る。（注）日銀が、銀行に国債を売ることは、1兆円の日銀当座
預金を減らして、銀行に1兆円の国債を渡すことである。

以上のマネーの流れから、
・日銀が国債を直接引き受けることは、市中消化と同じことになり、
ハイパーインフレは起こさず、
・市場の金利も上げることはないというのが、マネタイゼーション
（財政ファイナンス）の効果を主張するのがMMT論です。

■4.MMTに対する批判的な検討

上記の（1）から（5）は、正しい論でしょうか。問題は、上記の
（5）のプロセス（増えた当座預金で銀行が国債を買うこと）を仮定
しているモデルです。

つまり・・・（5）銀行は、1兆円増えた企業預金を背景に、日銀から
国債を買う。銀行の日銀当座預金は1兆円減少して、政府小切手で預
金が1兆円増える前に戻る・・・

銀行の国債買い戻しがあるため、日銀が国債を売っても国債価格は上
がらず金利も上がらない。ハイパーインフレにもならないという主張
をするのがMMT論です。

【現実に適合していない点】
（1）から（4）までの、政府小切手での支払いと、小切手の現金決済
のプロセスまでは、その通りです。

問題は、「政府赤字の公共事業で増えた銀行預金1兆円で、銀行が再
び、国債を買って日銀当座預金を減らす」という仮定にあります。

こんなことは、期待GDP成長率が1％程度と世界1低かった日本でも、
起こっていないからです。

■5.実際のこと

銀行は、日銀に国債を売って、日銀当座預金を増やし（超過準備の発
生）、もっていた国債を減らしたのが、異次元緩和が始まった2013年
4月のあとの銀行（及び生保、GPIF、郵貯、かんぽ生命）です。

●銀行は、国債を売って増えた当座預金で、再び国債を買い増すとい
う動きはしていません。

代表して、銀行としますが、日本の銀行は、日銀に国債を売り越して、
国債の保有残を合計で350兆円減らしています。銀行は、増えた当座
預金で、日銀から国債を買ってはいないのです。

●ドルとドル債の増加購入がある日本では、日銀が国債を売ったとき
は、民間銀行の当座預金での買い戻しは少なくなって、金利が上がり、
国債価格は下がって、財政危機に向かうことになります。

銀行は、国債を約350兆円日銀に売り越したままです。異次元緩和の
開始前は、日銀当座預金（銀行が日銀に預ける無視利子の預金）は、
58兆円でしかなかった（2012年3月末）。

国債を日銀に売った銀行が国債を買い戻していないため、日銀当座預
金は397兆円に増え続け（今日も増えています）、マネタリーベース
（当座預金という現金の発行＝預金通貨）の増加になっています
（19年9月12日）。
https://www.boj.or.jp/statistics/boj/other/acmai/release/2019/ac190910.htm/

MMT論は、このように、他のところでも「実際にはないマネー移
動」をモデルにしています。

【消費財のインフレはわずかだった】
6年目になった異次元緩和（日銀の国債の増加購入約350兆円）でも、
確かに、消費財の物価上昇は、年0.5％から1％しかなかった。

▼日本の株価と地価は、米国を追って上がった

ただし消費財に対して、金融商品の売買が増えています。経済モデル
が古いままであるため、物価統計には入っていない株価は、3倍に上
がり（円は1ドル80円台→120円、110円台の円安：今日は107.97円）、
全国ベースの不動産も上がっています。

人口が減少している2018年の大阪府の基準地価は、都心部商業地で心
斎橋が45.2％、新大阪が42.3％、江坂が35.1％、前年比で上がってい
ます。ゼロ金利のマネーによって、外需からの「インバウンドバブ
ル」での地価に上がっています。

つまり量的緩和で起こったのは資産（株・不動産）の価格インフレで
す。

■6.増えたジャパンマネーは円国債ではなく、ドル買いになった

同時に、日銀に国債を売って増えた、銀行のゼロ金利とマイナス金金
利の当座預金を背景に、3大メガバンクは、金利のつくドル買い（ド
ル預金）、ドル国債買い、ドル株の買いをしています。

国内での貸し出しが増えず、国債はマイナス金利であり、買えば損な
ので、1.5％から2％の金利がつくドルを買って、海外に円を逃がして
います（経常収支の黒字20兆円では、円高になるはずなのに。円安に
なる理由がこれ）。

●米国に行ったジャパンマネーは、
・米国の株価を上げ、
・国債価格をも上げて、
・米国の金利を下げ、
・（日本に対する中国マネーと同じように）対米直接投資は、不動産
価格も上げる機能を果たしています。

円を売ってドルを買うことが円を米国に逃がすことです。ドルは米銀
の預金になるからです。ドルは、円に戻さないと日本では使えません。

MMT論は、以上の国際的な金融（国境を越えるマネーの流れ）を見ず、
「国債を日銀に売って増えた当座預金で、銀行は、また国債を買う」
と仮定して、「中央銀行が国債を買うことと、市中消化（銀行の国債
買い）は同じことになる」としています。

MMT論の経済モデルは粗雑です。現実をモデル化できなかった理論の
誤りです。

■7.（海外の経済論に乗りやすい）日本の国会ではMMTの勉強会

MMT理論に賛同するエコノミストは、MMT論が述べることを鸚鵡（おう
む）返しに主張し、自民党の勉強会では「日本は、財政赤字をもっと
増やすべきだとしています。

日銀が国債を買う限り金利は上がらず、財政が破産することは決して
ない」と、議員に教唆しているのですから、重大です。議員の多くが、
「わが意をえたり」と拍手しています。

（注）ここから、他の予算を転用しない真水10兆円の「公共事業26兆
円の政府案（赤字財政の拡大）」が出て来ました。期間は2020年の4
月か15か月です。オリンピック後の、投資減少による不況を回避する
目的のものです。赤字国債の発行は35兆円から45兆円に増えて、日銀
が買い上げることになるでしょう。

1980年代に突如現れた「ラッファー曲線」と同じように、政府を誤ら
せるのがMMTです。

だからこそ、主流派のエコノミストが本格的には行っていない、批判
的な検討が必要です。当方、全く微力ですが、一人で試みているのが
本論です。

日銀と主流派は「MMTは極端な論」というだけで、何がどう極端なの
か、まだ明らかにはしていません。メディア（ジャーナリズム）は、
MMT理論を理解してはいず、批判する論拠は、もちません。

（注）『MMT理論』は入門書でも、〔B/Sの資産＝負債、および、金融
における国民の預金＝銀行の負債〕についての会計学と、中央銀行の、
国債売買のオペレーションについての実務知識がないと、わからない
と思います。

30歳代の10年間、B/Sの簿記・会計を、必要に迫られてやったので、
マネーのマクロ経済の理解には助かっています。MMT理論を解説する
リフレ派のエコノミストの論も、多くが間違えています。下品になる
のでその具体名は挙げません。

もともと、2013年4月からの量的緩和とアベノミクスは、クルーグマ
ンの、『流動性の罠論（2001年）』を下敷きにして始まったものです。

しかし彼は『日本の問題を再考する』として「白旗」をあげるかのよ
うに、言葉をずらして、その論を修正しています（2016年11月）　以
下は、林勝俊氏の翻訳です。2016年末に、本メールマガジンでも書い
ています。
https://economicpolicy.jp/wp-content/uploads/2016/11/translation-003.pdf

情けないことですが、日本政府の大きな経済・金融政策は、「海外
（といっても欧州ではなく米国だけ）」から来ている点では、今もお
なじです。

【後記】
2020年は、米銀の国債買いよって生じる米銀システムのドル不足にか
ら、FRBの「米国債買い」が増えるでしょう。問題は、FRBの国債買い
の増加（年額1兆ドル：110兆円）によって、史上最高価格に上がって
いる米国株価が、上がることなくても維持できるかどうかです。

可能性としては、米国株の下落が、20年3月前後に始まる確率が60％
になったように感じています。

世界の負債は、増加し続けているので、3月でなければ、レバレッジ
10倍で3000兆円の運用をしているヘッジファンドの決算サイクルに合
わせた6月、次は、2020年9月でしょう。2020年は、波乱の年になりそ
うです。

どうか、いい年をお迎えください。

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