9月27日に送った（2）の続きです。金価格とともに、19年3月を底値
にして、仮想通貨の代表であるビットコインも上がっています。

2017年12月には、1ビットコインが200万円台の高値に高騰しました
（時価総額では100兆円）。ところが、その13か月後の19年1月には
30万円台に下げていて、「ビットコインは終わった」とされていまし
た。

しかし、30万円台だった5か月後の19年6月末は、120万円台へと4倍に
急騰しています。その後、2か月は120万円から90万円台に下がり、今
日は、87万から89万円です（19年9月8日）。

ドイツのバイエルン銀行は、何の根拠からか、2020年5月ころ（8か月
後）には、仮想通貨の代表ビットコインは10倍の9万ドル（約970万
円）に急騰するというリポートを出しています（19年9月）。

ビットコイン（BTC）の発行量が、2100万BTCにプログラムで制限され、
鉱山からの採掘量増加に年3500トンくらいという資源の限界がある金
と同じような意味をもっているからだというのが、もっとも大きな理
由でしょう。ドイツが属する統一通貨ユーロの不安もからんでいるで
しょう。ユーロは、ECBが金利をマイナスに下げ、年初の130円から
117円にまで10％下げています（10月8日）。英国のユーロ離脱が響い
ています。

信用通貨（われわれが使っているマネー）は、いくらでも増刷できま
す。しかし、ビットコインと金には、量の限界があります。

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　＜411号：ドルの反通貨、金価格上昇の意味（3）＞
　　　　　2019年10月8日：無料版

【目次】

1.ビットコインの下げ（37万円台）と、上げ（100万円台）の理由
2.前号までの振り返り（難しい内容ですが・・・）
3.米国株は、どの程度自社株買いバブルか？の検討

【後記:米中貿易戦争とフレグジット】

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■1.ビットコインの下げ（37万円台）と、上げ（100万円台）の理由

・約7分の1に下げたこと（17年12月→19年3月の15か月間）、
・そして、19年3月からは3倍に上げたこと（19年3月→19年6月の3か
月間）には、それぞれ、先物の売買からの理由があります。

【17年12月：シカゴの先物市場の上場を許可】
下げたのは、200万円台の最高値だった2017年12月に、シカゴに「ビ
ットコインの先物が上場されたあと」です。

◎上場された先物が、米国当局の意図（推計）によって大量に売られ
て下げたのです。個人の市場では、日本人の買いで200万円に急騰し
ていたビットコインの下げの売買利益（1ビットコインで最大160万
円）は、先物を売った米国の通貨投資家（おそらくはCIA）に行きま
した。

19年3月から上げたのは、先物売りの増加が止まったときでした。
先物は、「そのときの現物価格＋金利」付近で売買されている先物を
買って、3か月や3か月先の、反対売買の契約日に、売り戻す契約の取
引です。

先物の売りは、価格が下がるとき利益（利益＝先物売り─清算の買い
の価格）が出ますが、先物の買いは、逆に、価格が上がるとき利益が
出ます。

先物の売りが増えると、価格は下がることが多く、買いが増えると上
がることが多い。ビットコインは、先物の売りで下げて、清算の限月
の買いから上がったのです。

こうした動きが起こったのには理由があります。

ビットコインではありませんが、仮想通貨（イーサリアム、リップル、
ビットコインキャッシュなど・・・合計約1000種）は、3つの用途の
買いが多かったのです。

【仮想通貨の3つの用途】
（1）北朝鮮が養成した、ブロックチェーンの技術者3000人のハッキ
ング（国家レベルでの採掘）による、仮想通貨の略奪。北朝鮮は、精
巧なドルの偽札（スーパーノート）の発行で外貨を得ていましたが、
仮想通貨に切り替えたと推測されます。「モネロ」が主な標的でした。

（2）外貨の交換規制がある人民元の、富裕者（10万人）のマネーの、
海外流出のための仮想通貨の買い。

（3）最も早く、仮想通貨（法では暗号通貨）を通貨として認める予
想があった日本人の仮想通貨の買い。（19年6月：仮想通貨の利益へ
の課税を目的にした、政府の資金決済法と金融商品取引法の改正）

米当局は、北朝鮮の、仮想通貨に対する国家レベルのハッキング（先
を争う認証）を知っていました（現在も監視中）。トランプによる、
北朝鮮への経済・金融封鎖の中で、北朝鮮は仮想通貨のICOの利益で
数百億円の外貨を得ていたからです。

これがシカゴの取引所に、仮想通貨の代表であるビットコインの先物
を上場した原因です（2017年12月）。（注）他の仮想通貨もビットコ
インの価格とほぼ同じ動きます。

「現物をもたなくても（取引所から、貸し料を払って借りたビットコ
インを売る「空売り」では現物が必要）、売ることができる先物の売
りで価格を崩す」ことが目的です。

CIAは、古来、多角的な情報戦略を実行している機関です。CIAは、軍
事用のドル紙幣の印刷もできます。戦争のときは、相手国の偽札を印
刷して、経済を混乱させることも行ってきました。米国の国際戦略は、
戦争や陰謀的事件と一体です。平和戦略である日本と米国は、180％
違います。第二次世界大戦のあとも、間断なく戦争をし、兵と武器・
弾薬を海外に送って地域紛争と、経済・金融封鎖に関与しています。

【先物売りで売り崩した】
おそらく、CIAの主導で、ヘッジファンド等が先物の上場のあと、1ビ
ットコインを30万円台にさげるまで、売り崩しています（19年3月）。

その後、トランプは、核実験の停止（核兵器の廃絶ではない）を約束
した北朝鮮に対して、「融和戦略」に転じてCIAは先物売りをやめた
のでしょう。

増やしていた先物売りをやめると、限月（3か月から6か月後）の買い
戻しが増えて、市場では買いが増えるので、価格は上げます。

一般に、
（1）「証券の先物売りの増加→価格下落」、
（2）「清算のための買い戻しの増加→価格上昇」になります。

その状況証拠は、2019年の3月から、ビットコインの先物売りが「限
月（反対売買の期限日）での買い」に転換して、上がったことです。
3か月の高騰は、先物の清算と買いであることが多い。

【外交の闇の中の、米朝の関係】
2019年2月には、「決裂した」とだけ報じられている米朝首脳会談
（ハノイ）があり、19年6月には、板門店でトランプが北の国境を歩
いて超えるパフォーマンスの、融和を示した米朝首脳会談でした。

決裂のあとは、逆に、融和のムードです。トランプの行うことの意味
を、メディアは伝えきれていません。外交の肝心なところは「秘密」
とされるからでもあります。
https://cc.minkabu.jp/pair/BTC_JPY

ビットコインの価格にも、トランプの「国際戦略」が絡んでいるでし
ょう。CIAは、情報戦略を担う機関です。もともとビットコインは、
CIAによるブロックチェーンと認証方法の、将来のドルを想定した秘
密プロジェクトによる実験だったという説があります（当方はCIA説
に賛同しています）。

【情報戦争】
21世紀の「戦争」は、情報領域で行われています。

物的設備や商品ではなく、世界の30億人が使うデジタル情報が「アマ
ゾンやフェイスブック、中国のアリババ、テンセント」のように巨大
な富を生むように変わったからです。

土地は「そこに人が集まる」ことで、価値をもっています。東京の銀
座が最も高いのは、居住人口密度をはるかに超えた人が集まるからで
す。情報も「人が使う」ことで価値を高めます。

日本でも、車の普及（3大都市以外の地方では、主婦が軽自動車に乗
る一家2台）によって、駐車場が広大なショッピングセンターができ
ましたが（1990年代～2010年）、インターネットとスマホは、ネット
販売とSNSの需要を増やしているのです（2000年から）。ビットコイ
ンはスマホで売買され、使われています。

日本でも、食品以外での、消費税の2％増税を契機に、政府が電子マ
ネーの使用を買い物の40％にしようとして、2％や5％の特割ポイント
をつけています。電子マネーの普及とともに、仮想通貨の買いと利用
も増えていくでしょう。

15億人のユーザーをもつフェイスブックは、既存組織からは反発も招
いている「リブロ」という仮想通貨を、通貨資産を担保にしたICO方
式で出すという。この発表も、消えそうだったビットコインの価格回
復を助けました。

【TCP/IP】
仮想通貨がある、インターネットのTCP/IPという、情報のパケット化
（細切れに切ること）による分散通信の方法も、冷戦の時代の、通信
網がソ連の爆撃で破壊されても通信ができる米軍のARPANETでした
（1970年～1990年：米軍が開発・運営）。

パケットに分けた分散通信は、ブロックチェーンに似ています。

「通信」は太古から戦争の手段でした。大本営から前線の兵力への指
令には、仮想通貨に似た「暗号化した通信」が必要です。軍用技術が
民間に開放されたのが、世界の30億人がスマホで大量に使っているイ
ンターネットです。

【ファーウェイ】
安価なWi-Fiの通信機と、安い携帯電話で最大手メーカーになったの
が、中国のファーウェイ（HUAWEI：従業員17万人）であり、トランプ
大統領は、「情報ハッキング」を理由に、禁輸措置をとって、世界に
も呼び掛けたことが、対中国関税の発端になったものです。

「（TCP/IPの開発）目的は、新しいコンピュータ技術を利用して、核
の脅威に対する軍事的指揮と、制御のニーズを満たし、米国の核兵器
の存続可能な制御を達成し、軍事戦術と管理の意思決定を改善するこ
とでした（DARPAの局長：ステファン・J・ルカシックの弁：
WIKIPEDIAからの引用）

仮想通貨も、TCP/IP上でのブロックチェーンによる認証（素因数分解
の速度で、ホンモノを見分ける方法）という情報技術です。

【IMFの仮想通貨への態度】
仮想通貨（ビットコインではなく、ブロックチェーンの仕組み）にお
いては、通貨の主流派からも、新しい「認識の動き」が生じています。

以前から、シャネルのスーツを着るクリスティーヌ・ラガルドIMF専
務理事（ECB：今度はユーロの中央銀行の総裁に就任）は、中央銀行
だけが使っているIMFの国際通貨であるSDR（特別引き出し権：通貨バ
スケット）を、ブロックチェーンの電子マネー（暗号通貨）にする意
向を示していました。1SDRは、今149円です。これは、いますぐにも
実行は可能です。

【ビットコインの価格変動は、金の3倍から6倍と大きい】
といってもこれは、ビットコインとは違う、IMFが発行する仮想通貨
のSDRです。ビットコインが上がり続けるという根拠にはならない。

ビットコインが長期で上がるときも、利益確定の先物の売りで、数か
月から6か月は大きく下げるときが混じります。ビットコインは、金
や株価より、大きな上げと下げをします（ボラティリティが高い金融
商品です）。

金の価格変動の幅（ボラティリティ＝標準偏差の2倍）は、1日あたり
で0.5％～1％と低い。1日で、前日比で1％以上価格が動くのは、2.5
％（2か月に1日）という意味になります。日経平均の株価指数は、1.
2％程度です、金よりは、1.5倍から2倍くらい変動幅が大きい。

ビットコインの1日のボラティリティは約3％と高い。金の3倍から6倍、
日経平均の2.5倍、上げも下げも価格変動が大きいという意味です。

100億SDRをIMFが貸すと、その国の中央銀行は、1.49兆円分の外貨
（ドル、ユーロ、円、ポンドというハードカレンシー）に交換できる
というものです。ハードカレンシーは、世界の銀行で、ある程度は安
定した価値が認められ、外貨に交換できる通貨です。スイスフラン、
オーストラリアドル、カナダドルもはいっています。

人民元には、資本規制（外貨交換の金額規制）があります。SDRのバ
スケットの構成通貨（円の8.33％を上回る10.92％）ではあっても、
人民元をハードカレンシーとは世界の銀行が認めず、交換のための銀
行がもつ在庫額も少ない。なお、SDRのバスケットは、米ドル41.73%、
ユーロ30.93%、人民元10.92%、日本円8.33%、英国ポンド8.09%の構成
比です。

【ジャクソンホール会議での、イングランド銀行総裁の発言】
2019年8月24日の、世界の金融の方向を話し合う「ジャクソンホール
会議」では、英国中央銀行（イングランド銀行）の総裁マーク・カー
ニーは、「世界の準備通貨としてのドルの地位が終わり、リブラなど
のグローバルなデジタル通貨のような形式が、より良い選択肢となる
という認識を強く主張」しています。

「基軸通貨が、ドルから中国人民元といった別の国の通貨に取って代
わることを容認するよりは、好ましい」との見方を述べたものです。
日本のメディアでは、これについてのコメントがゼロです。ドル基軸
の体制は「絶対のもの」と見ているからです。
https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2019-08-26/PWTKC86KLVR401

【基軸通貨は、多極化の方向】
住宅建設の不良債権（空き家5000万戸分：推計1000兆円）から、いず
れ金融危機に向かう人民元が、ドルの位置に代わることはありません
（当方の見解）。

将来の基軸通貨（貿易に使う通貨）は、
（1）ドル（米国、日本、中東）40％、
（2）ユーロ（欧州とロシア）30％、
（3）人民元（アジア）30％という三極の、多極化に向かでしょう。

「（債務国の通貨である）ドル基軸の終わり」は、英国中央銀行の総
裁にも意識されています。米国の対外債務が、36兆ドルから「増え続
けること」が問題です。

このため、ドルの海外散布が減ること（＝海外の所有になっているド
ル、ドル証券（株と社債）、そしてドル国債が米国に回収されるこ
と）はないからです。

【マハティールの、金準備制のアジア通貨の構想】
復帰したマレーシアのマハティール首相は、「金準備のアジア通貨を、
各国が中央銀行の金を拠出して作って、アジアの貿易通貨にする」こ
とを主張しています。

マレーシアの賢相マハティールは、人民元やドルに支配されることを
よしとはしないからです。日本はドル以外の国際通貨構想をもってい
ません。最後まで、「ドルの支持者」でしょう。安倍政権は、トラン
プのいいなりです。

現代の、不均衡な通貨問題の根底にあるのは、基軸通貨のドルが、経
常収支の赤字を構造的に続ける債務国の通貨（対外債務36兆ドル）で
あり、数年の長期では、下落する懸念が生じることです。

過去、ドルは下落を続けています。今後も、5年以上の期間では、下
落です。経常数収支の赤字（ドル売りになる）が、黒字国に累積する
からです。

このため赤字が大きくなった1990年代から、「米国景気はいい、米ド
ルは強い、ドル株は上がる」と、米国側から言われ続けてきたのです。

ドル基軸通貨の体制を守る、米国経済の安全保障が、この目的です。
海外がドルを受け取らなくなると（＝ドル売りになると）、米国経済
はドルの暴落、株価の下落、輸入価格の高騰から破産するからです。

■2.前号までの振り返り（難しい内容ですが・・・）

前号までに、2018年の8月から金価格が上がった理由を、以下のよう
にまとめました。（2018年8月：1オンス1180ドル→19年9月10日：
1491ドル：13か月で+26％）
https://jp.tradingview.com/symbols/XAUUSD/

～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～
（1）トランプ関税第一弾（18年8月）と、英国の、関税ゼロのEUから
の離脱での、国会の迷走
　↓
（2）対中国関税、英国関税からの、世界のGDPの減速予想→企業の長
期資金需要の減退（＝米国長期金利の低下を促す）。対中関税は、輸
入が減らない米国の物価を上げます。中国からは、海外工場がアジア
に脱出します。

　英国がEUを離脱すると、英国とEUの貿易には10％の関税がかかりま
す。加えて、英国の金融機関がEUで営業するには、EUで免許を取り直
さねばならなくなります。ロンドンの金融街シティ（今は欧州金融の
中心）の存続の危機を生みます。日本の銀行も、大陸欧州への窓口と
して、シティに拠点を置いています。

　ロンドンのシティは、欧州金融のウィンブルドンになっています。
1980年代から、米国のレーガンと協力したサッチャーが「金融ビッグ
バン」として英国の金融大国化を推進したのです。英国には、輸出が
できるめぼしい産業がない。このため、マネーの仲介利益を求めたの
です。
　↓
（3）GDPの減速予想から、企業の長期資金の運用が減り、滞留した金
融機関のマネーでの、長期国債買い→長期金利の低下（長期債価格は
上昇）・・・長短の金利が逆転。長期資金は、1年以上の長期の投資
をするマネーです。短期資金は1年以内です。
　↓
（4）予想される将来GDPの低下への認識による、株価リスクの高まり
の中での、ヘッジファンドの金先物と金ETFの買い増し→金価格上昇
　↓
（5）ドルと金を、自国通貨発行の準備通貨（通貨の価値を守る担保
資産）にする新興国の中央銀行の、金と金ETF買い増しの継続→金価
格上昇
～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～～

今回、「ドルは安くなっていないのに、金価格が上がった」ように見
えるのは、世界の通貨シェアで約30％を占めるユーロが、先に下げた
からです。

［2018年の年初1ユーロ1.25ドル］→［19年9月1.10ドル］：12％の、
ユーロ安/ドル高です。人民元に対しても、［2019年4月：1ドル＝6.
67元→19年9月7.12元］：6.7％の、元安/ドル高です
https://jp.tradingview.com/symbols/EURUSD/

【為替相場は、相対的】
ドルの本質的な価値が下がっていても、他の通貨（ユーロ、元、新興
国通貨）が下がると、1973年からの「変動相場制」のなかで、相対的
な価格しか示さない外為市場では、ドルが高くなったように見えます。
（注）一方で「ドル/円」は、［18年夏の113円］→［19年8月初旬
105円台］→［今日は107.5円の円高/ドル安］。

◎今回、金が買われたもっとも大きな要因は、「米国株の下落リスク
の高まり」からです。

2018年10月から12月には、20％という大きな下げをしています。株主
の金融資産である、株価時価総額3000兆円のうち600兆円が消えたの
です。株価の下落は、マネー量（ドル）の縮小と同じマイナスの効果
を、金融経済にもたらします。

【2019年1月のFRB】
20％の株価下落に狼狽した米国FRBは、2019年1月には、2014年からの
9回の利上げ（0.25％×9回＝2.25％）から一転して、「2019年には3
回の利上げをする予定だったが、これを停止する」と発表しています。

これは、3回の利上げ（0.75％）を織り込んで、下げていた米国株に
とっては、0.75％の利下げと同じ効果をもちます。

「2019年の、3度の利上げの停止」の発表が原因になって、先の変化
を織り込む株式市場では「金融緩和（マネーの増加供給）」があった
ようになりました。

NYダウは2018年12月24日の安値2万1792ドルから、2万6909ドルまで、
23％回復したのです。ダウとS&P500やナスダックはほぼ同じ動きにな
ります。

【2019年7月の0.25％の利下げ】
2019年7月には、FRBは、予定していた短期金利の利上げの停止だけで
はなく、0.25％の短期金利の利下げを行いました。

19年9月17日から18日に予定されているFOMC（連邦公開市場委員会）
でも「利下げ（0.25％か、0.50％）」を行うことを匂わせています。
市場の期待は、2回分の0.5％の利下げです。投資家が米国株の低下を
懸念しているからです。

（注）実際は、0.25％の下げと、予定になかった、FRBからの短期資
金の供給でした。米銀で、銀行間の短期資金の貸し借りであるレポ金
融の高騰（一瞬は10％：9月中旬）があり、FRBは慌てて、短期資金を
供給したのです。

【逆イールドの発生】
FRBが0.25％利下げをした2019年8月には、銀行間の長期国債の売買で
決まっている長期金利が、下がった短期金利（2.00％～2.25％の幅）
を下回るという金融（マネー移動）の異常事態が起こりました（逆転
は英米同時）。

米国の10年債の金利は1.723％（19年9月）に下がっています。8月は
1.5％台でした。

▼長期金利は、企業の投資の資金需要を示す

【長期金利の下落の意味】
FRBが関与しない長期金利の下落は、企業の投資用の「長期資金の需
要」が減少していることを示します。米国の長期金利は2018年末の3.
2％から下がり続けていました。

加えて、FRBが短期金利を下げた直後の8月には、1.5％台に下げたの
です。これは、2012年（1.5％台）以来の低い金利です。企業が、米
国GDPの先行きを悲観し投資を減らしたこと（結果）を示します。

【長期国債の買い】
企業の投資資金の需要が減った米国内、米国外の銀行は、FRBの量的
緩和の継続から余っている長期資金で、2％でも金利がつく米国長期
国債を買い、それが大きくなったため、ドルの長期国債の価格が9か
月で13％上がり、長期金利は3％台から1.5％台に下げたのです。
（注）9月では長期金利が1.5％から1.7％台に上昇しています。
https://jp.investing.com/rates-bonds/u.s.-10-year-bond-yield

（注）米国では、中国が保有する国債（1.2兆ドル）を、懲罰と称し
て利払いも返済もせず「踏み倒す案（デフォルト案）」が出ています。
他国がもつ米国債がどう反応するかを考えない無謀な案です。

実行には移されないでしょうが、万一実行されれば、米国債は世界か
ら売られて暴落し、米国の長期金利は高騰して、米国の金融・経済恐
慌の引き金になります。トランプ政権では「先に起こる結果を見ない
政策が満載」です。

【ユーロと日本の超金利はマイナス圏】
ユーロの長期金利、日本の長期金利がともに2019年からマイナス圏で
あることも、年初は3％、7月までは2％台の金利がついていたドル長
期国債の買いが起こった理由になっています。
https://www.rakuten-sec.co.jp/web/market/data/eu10yt.html

ドイツ国債の長期金利は-0.54％と、日本（-0.21％）より低い。世界
からスイスフランの買いがあるスイスの長期金利は、-0.829％と最低
です（スイスフランの国債価格は上昇）。

世界からスイスフラン買いがあっても、スイスフラン高になっていな
いのは、スイスフラン高は、842万人のスイス経済の大きな収入であ
る観光客（年間990万人）と機械の輸出を減らすとして中央銀行
（UBS）が「スイスフラン売り/ドル、ユーロ買い」を行っているから
です。

円とスイスフランは、海外に資産をもつ債権国の通貨です。放ってお
けば上がる通貨です。一方で、ドルと英国ポンドは、債務国の通貨で
す。海外からのドル買い、ポンド買いで支えられているのです。

世界の長期マネーは、企業の設備投資の減少から、銀行の当座預金に
じゃぶじゃぶになっていて、それで「価格が上がったゼロからマイナ
ス金利の長期債」を買っています。

長期金利のマイナスは、長期資金需要の減少であり、米国でも、GDP
の減速を予想した企業の、借入金の返済が、新規借り入れより多いこ
とも示しています。米国の景気後退は、2018年夏のトランプ関税から
起こったものです。中国で作って米国で売る消費財が多くなっていい
て、中国からの輸入品への課税は、米国での価格を上げるからです。
米国の消費者は、日本人よりはるかに、価格にセンシティブ（敏感）
です。
https://www.rakuten-sec.co.jp/web/market/data/jp10yt.html
https://jp.investing.com/rates-bonds/switzerland-10-year-bond-yield

▼GDP（＝商品とサービスの付加価値生産）の増加率の、低下予想が
生じている

2018年8月の、トランプの対中関税の追加から、世界のGDP予想は低下
しました。GDP（＝商品生産）の成長の減速は、2018年までのように
は売上が増えなくなった企業の、次期純益の予想（＝次期期待純益）
を低下させます。

「米国の景気はいい。雇用は良好。ドルは強い」という金融世界のプ
ロパガンダに反して、米国でも、投資の資金需要は、2019年の年初か
ら、減少していたのです。

GDPの70％を占める世帯の消費需要の強さを示す、米国の消費者物価
上昇率も、2019年は、前年の2.2％～2.5％から、1.5％～1.75％台に
低下しました（不況期の、物価上昇率の低下）。
https://info.finance.yahoo.co.jp/fx/marketcalendar/detail/9052

2019年9月の、消費者の購買意欲を示す、消費者信頼感指数（アン
ケート調査）は、8月の135から、9月は10ポイント下げて、125になっ
ています。米国は、GDPのうち70％が個人消費です（日本は60％、中
国は40％ととても低い）。消費者の買い物が、米国の景気を決めます。

▼株価の評価指標であるPERの意味

PBR（株価÷1株当たり純資産：株価純資産倍率）と並ぶ、株価の金融
的な評価指標であるPER（現代ファイナンス論）は、「株価÷1株当た
りの次期予想純益」の倍率で表します。

株価は、投資家が企業によせる将来の予想純益を合計し、株式益回り
（1/PER）で割り引いたものとするのが、現代ファイナンス論です。

日経平均がPER15倍（次期予想純益の15年分：益回りは6.67％）、NY
ダウ17.4倍、米国S＆P500が17.7倍、IT企業が多い米国ナスダックが
23.9倍、ユーロ（FTSE100）が12.6倍、ユーロの中のドイツは14.0倍、
中国（上海総合）は11.3倍、ロシアは5.9倍です（19年8月）。

先進国の中では、ユーロの12.6倍の株価評価が、もっとも低い。ユー
ロ株のPERの低さは、日本の人口減を米国より先に追っている欧州の
GDPの先行きを、悲観しているからです。

第二次世界大戦の敗戦国だった、ドイツとイタリアの人口構造（戦後
ベビーブーマーの突出）は、日本とそっくりです。フランスは財政赤
字が大きい（EUのGDP比3％を上限とする国債発行ルールを超える3.2
％：2019年）。

ユーロが日本より先に、マイナスの長期金利になったのは、欧州の
GDPの予想成長率が低いからです。（注）中央銀行が介在しないとき
の、均衡長期金利は、「物価の予想上昇率＋GDPの予想実質成長率」
付近です。

ドイツが、トルコ・中東からも移民を受け入れたのは、日本と同じよ
うに生産年齢人口が減少しているからです。豊かなスウェーデン、フ
ィンランド、ノルウェーの北欧も移民の多さでは、ドイツに似ていま
す。

英国は、パスポートもビザも要らず、労働の移動が自由なEUからの離
脱により、移民にノーとしました。ほぼ同時に、トランプは、移民に
対して「米国は不法移民を許さない」として21世紀の、労働の移動の
流れを変えています。

新興の中国、ロシアでは、会計の基準の問題から、本当の企業利益は
分からない。グローバルな投資家は、40％くらい割り引いた評価しか
していません。

【日経平均のPER】
日経平均のPER15倍は、政府系金融が株を買い支えた「官製相場」の
によるものです。2019年は、昨年比で2倍に増えた、自社株買いによ
るものです（1か月1兆円：年間13兆円の予想）。

日本株も、PERでは30％から40％（4倍から6倍）高く評価されている
でしょう。今日の日経平均2万1514円（19年9月10日）のうち、6000円
から8000円は「上乗せ分」ということです。

【2019年度の日本株】
2019年度（20年3月まで）は、日銀の株ETFの買い（1か月5000億円）
の継続と、増えている社債発行で調達したマネーでの「自社株買いの
倍増（1か月1兆円）」が、株価を支える役割を果たすことになるでし
ょう。

10月の消費税（8％→10％）の上げは、景気を冷やす要素です。

【2020年のオリンピック投資は、終わっている：不動産価格】
東京の新築マンション価格は、2013年9月にオリンピックの開催が決
定したあと、5994万円から7098万円にまで18％もあがっていました
（2017年：23区）。

この上昇率の20ポイント分は、中国人の買いとオリンピック目当ての
需要での上昇だったでしょう。人口がすでに減っている近畿圏でも、
3647万円から3836万円と5％上がっていたのです。10ポイント（％）
分くらいが、インバウンド消費（日本全体で5兆円：GDPの1％）とオ
リンピック特需だったでしょう。

2019年は、高くなり過ぎた新築ではなく、中古の需要が増えています。
2018年で、すでに新築と中古販売は、5万軒で並んでいました（首都
圏）。10月からの、消費税増税前の駆け込み需要は、生じていません。

新築は、買い手に、上がり過ぎだと認識されているからです。2019年
には、東京の新築マンション価格は下がるでしょう。2019年8月には、
郊外が多い戸建て住宅は、すでに8％下落しています。（注）世界で
は、いま最も危ないのは、世界1高い香港の不動産です。民主化（自
治区である香港の普通選挙制）を要求する市民デモからです。

販売会社は、価格下落の情報を出したがりません。中国人の買いが
2018年に停止し、日本人による高い物件の買いも減っていることから、
明らかです。

オリンピック用のホテル投資は、建築期間があるので2017年、遅くと
も2018年には、終わっています。不動産の価格統計は、実態に約1年
遅れる遅行指標です。

中国では、香港市民の終わらないデモに対して、香港警察ではなく人
民解放軍が出ていく事態になると、中国の統制下になる香港の金融株
と不動産は暴落します。悲観的な中国エコノミストは、デモが起こっ
た19年6月から、30％の下落を言っていますが、どうでしょうか（香
港経済日報）。

【世界の、金融資産富裕者】
香港には、中国の富裕者（金融資産1億元（15億円）以上が10万人）
のマネーが集まっています。

日本では、金融資産10億円以上が3万人です（1万6900人が経営者
（56％）、あとは、医師8000人、大手企業役員1650人、有名人1590
人）。100万人の都市あたりで300人ですから、数えるくらいです。

1億円以上は126万人であり、人口の1％、街の100人に1人と多い。米
国では、2.5億円以上の金融資産から「お金持ち族」とされています。

香港に複数の不動産をもつことが多い中国の金融富裕層は、日本の8
倍から10倍でしょう。

世界では、不動産・金融資産を含む、負債を引いた純資産で30億円以
上が21万人です（平均年齢59歳）。世界の時価総額の50％を占める株
価が高い米国が圧倒的に多く6万9560人、ドイツ1万9095人、日本が1
万4700人、英国が1万1510人です。

リーマン危機のあとの、中央運行の通貨増発の20兆ドル（2100兆円：
米国、ユーロ、日本、中国の合計）は株価と不動産を上げ、特に、富
裕層の、金融資産と不動産を増やしたのです。

■3.米国株は、どの程度自社株買いバブルか？の検討

【現在のPER】
米国ダウのPERが17.4倍、S＆P500が17.7倍、ナスダックが23.9倍と言
えば、ユーロと円のマイナス金利、米国の長期金利1.7％の超緩和さ
れた金融の中では、「バブル価格」ではないように見えます。しかし
このPERをバブル価格と見なければならない。以下でその理由を述べ
ます。

【自社株買い4.3兆ドル】
米国の自社株買いは、2011年から2018年の8年間で、4.3兆ドル（451
兆円）です。米国では日本のような官製相場はありません。企業自体
が、低金利の社債を発行して、流通株を減らして、EPS（1株当たり税
後利益：純益）を高める自社株買いを行っています。

その代表は、株価時価総額が100兆円ランク（9422億ドル：19年8月）
のアップルです19年9月にも、社債発行で自社株買いを行っています。
トヨタの時価総額1850億ドル（19兆円）の5倍です。主力商品の携帯
電話（iPhone）で、100兆円という時価総額（＝企業評価）は、どう
でしょう？

米国の大手500社（S&P500）の時価総額は、2011年以降、12.5兆ドル
増えて、29兆ドル（3000兆円）に達しています（2018年）。

金融セクターを除くと、時価総額の増加は8.6兆ドル（増加額の69
％）にのぼるという（WSJ紙：19年1月8日：Vito J. Racanelli氏）。
時価総額の上昇分8.6兆ドルのうち、4.3兆ドル（50％）が自社株買い
です。

流通株が約40％も減って、企業の純益額はおなじであっても、EPS
（Earning　Per　Share：1株当たり純益）は1.67倍の金額に見えてき
たことになります（2倍の増益）。

2018年には、歴史上最大の7000億ドル（73兆円）の自社株買いが行わ
れています。

【1株当たり純益は67％増に拡大した】
S&P500社の企業利益は、2011年以来23％しか増加していないのに、
EPSでは67％増えたように見えているのです。17.7倍のS＆P500社の
PER（株価÷1株当たり純益）では、1株当たりの純益がほぼ40％大き
く見えています。

【30％がバブル】
自社株買いがないとしたときのPERは「17.7倍÷1.4＝12.6倍」が妥当
でしょう。「12.6倍÷17.7倍＝71％」です。S&Pのア株価では、ほぼ
30％分が、「自社株買いバブル」にあたるでしょう。

・日本株＝官製相場バブル30％付近、
・米国株＝自社株買いバブル30％付近で、価格の罫線が同じ動きをし
てきたことが見合っています。

【バブルが剥がれるとき】
株価バブルが剥がれるのは自社株買いが減ったときです。
・2018年は44％増の7000億ドルでした（暦年）。
・2019年は、増加率は22％に下がるが、9400億ドル（98兆円）になる
という（ゴールドマン・サックスの推計）。

【2019年12月は？】
2019年末までは、米国株は、米中貿易戦争の影響から、企業利益が下
がっても、9400億ドルの自社株買いによって、EPS（1株当たり純益）
は上がって、結果として、米国株は維持される可能性が高いことを示
しています。

個人投資家の株買いは減っています（米国も薄商い）。しかし、
「2019年秋の暴落」は、自社株買いが前年比20％増えることよって、
ないかもしれません。

（注）FRBの9月17日から18日の利下げ後の動きをも見ると、もっと良
く判定できます。利下げは社債の金利も下げて、社債発行が増える金
融環境を作るからです。

1年に100兆円という金額（日本の13兆円の7.7倍）の、流通株数を減
らす自社株買いは、タコが自分の脚を食って太ってきたことと同じで
あり、株主資産をムリして増やす「米国の強欲資本主義」の現れです。

【2020年、2021年・・・】
2020年までは、米国の自社株買いも可能かもしれない。2021年は？と
なると、危うくなります。

2018年秋の、20％の下落調整は、FRBがその政策を、利上げという金
融緩和からの出口転換を転換し、再び利下げをすることによって止め
ました。

【自社株買いが株価を上げないと、正当化の根拠がなくなる】
自社株買いによって株価が上がることがなくなると、「自社株買いは
株主配当である」という、自社株買いを正当化してきた根拠を失い、
株数を減らす減資になります。

逆に、自社株買いに使った社債の借金は増え、B/Sの株主資本比率
（株主資本÷総資産）は下がります。株価を上げる株主配当どころか、
CEOが株価を下げる材料を作ったことになります。

【注目点】
この観点で、2019年、9月、10月、11月、12月の米国株が上がるか、
横ばいか、下がるかを注目しなければならない。

年間9000億ドルの自社株買いの実行（これはほぼ決定）にもかかわら
ず、米国株（NYダウ、S&P500、ナスダック）の平均指数が下がったと
なると、2020年に自社株買いをふやすことの、実行の根拠を失うから
です。

自社株買いの発表をすると、EPS（＝純益÷株数）が上がって、株価
が上がることを期待し、その株を買う投資家が増える。これによって
株価は上がってきたのです。自社株買いが誘う投資家の買いが、株価
を上げてきました。株価が上がらないと「金融詐欺」に近いものにな
ります。

昨年比+20％の自社株買いをしても、株価は上がらないことを2019年
の秋から12月に市場が経験すると、そのあとの2020年は「自社株買い
の発表」が株価を上げることは少なくなるでしょう。

リーマン危機のあと3倍に上がった米国の株価は、ギリギリの淵に立
っている感じです。

【米国金融の自己資本】
米国株が30％下がると（一瞬ではなく続くと）、金融機関の自己資本
（米国の推計200兆円）には、株の含み利益（時価－取得簿価）が多
いため、債務超過になるところが出てきます。金融機関の債務超過が、
信用創造ができなくなる金融危機です。

対外総債務（36兆ドル：3780兆円）、対外資産を引いた純債務10兆ド
ル（1050兆円）である米国の金融危機は、ドル危機にもなります（ド
ル安）。

【ドルの反通貨：金の高騰】
この時、ドルの代替資産として買われる金は、高騰にはいるでしょう。
米国の金融危機になって3か月間は、決済の現金を得るための金の換
金売りが増えるので、金価格は下がります（リーマン危機の事例）。
しかし、その売りがなくなったあと、ほぼ3か月目から、高騰にはい
るでしょう。

2019年でなければ、2020年です。2020年を超えて21年になることは、
ないように思えます。理由は、FRBの短期金利は2％台であり、下げる
余地が少ないからです。（注）リーマン危機のときは5.5％の幅があ
りました。

【次回の金融危機に対して利下げと量的緩和という対策が取れるか】
FRBのドルの増発は、今も高い水準の4兆ドル（420兆円）のままなの
で（マネー量の縮小はされていない）、これを大きく超える一層のド
ルの増刷は、できないでしょう。債務国の米国が、ドルを増刷したと
なると、海外が36兆ドル（3780兆円）をもつドル債権が売られて、ド
ルが大きく下がるからです。

2008年のリーマン危機のときは、米国は、欧州ECBと日銀に呼びかけ
て、「協調利下げ」をしています。米国の利下げで、イールドスプレ
ッド（金利差）が縮小し、海外からの米国債の買い（40兆円/年は必
要）が減ることを恐れたからです。

しかし次回は、もう協調利下げは実行できません。ユーロと円の長期
金利が、現在、すでにマイナス圏だからです。－2％には、下げるこ
とはできないでしょう。

2％の金利を取られる預金（日本では800兆円）が、現金のタンス預金
（金利ゼロ％）に変わって、銀行が破産するからです。銀行預金の金
利を下げない利下げはありえないものです。

このため米国だけが0％に向かい利下げをすると、20％高くなったド
ル国債が、海外から売られて、市場の長期金利は逆に上がるという結
果を生み、米国にとっては悪魔の「金利高＋ドル安」になります。

【債権国と債務国で違う、通貨安の株価への効果】
対外債権国の日本では、2012年からの円安（1ドル80円→120円）が海
外生産（現地生産）の利益と、ドル建てが多い対外資産を大きくし、
企業、金融機関、政府が大きな為替差益を得る効果がありました。

ドル債券の評価が、下がった円に対して、50％も上がったからです。
このため、「円安＝株価上昇」になってきました。

米国は、海外からの米国株買い、ドル買い（ドル預金）、ドル国債買
いにより、マネーがはいってくる対外債務国なので、逆に、「ドル高
＝株価上昇」、「ドル安＝株価下落」になります。ドル安とはドル売
りだからです。

【今回は、2008年から2014年とは違う】
ドル安（海外からのドルの売り）の中で、FRBがドルを増発しても、
米国の株価を上げる効果はない。つまり次回は、リーマン危機のあと
のような、QE（量的緩和4兆ドル）による株価上昇効果は、少なくな
ります。

【後記:米中貿易戦争とフレグジット】
米中貿易戦争の緩和（話し合い）期待という理由づけで、9月5日から
の米国株は上げています（NYダウ2万6285ドル→2万6909ドル（+2.4
％））。トランプは、対中関税の下げに向かうでしょうか。

10月末だった英国のEU離脱は、2019年1月末に延期されました。ジョ
ンソン首相の保守党からの、21名の造反により、延期の法案が成立し
たからです。ただしジョンソン首相は、EU側との交渉によって、10月
末の離脱を推進しようとしています。ここまで延ばしてきたことを
10月末にすることに、何の意味があるのか。意地としか思えません。

英国のEU離脱の撤回は、EU側が拒否するので、切羽詰まっているので
しょう。実はジョンソン氏は、元はEU推進派でした。経済力が弱い英
国の政治的な意思決定は、右往左往することを運命づけられているよ
うです。

ジョンソン首相は、意識せずとも1980年代に米国のレーガンと鉄の宰
相サッチャーが敷いた、製造業なきあとの英国の「金融大国路線（シ
ンガポール、香港と同じ）」からの転換も図っているのです。
	
ロンドンの物価と住宅価格は、異常と思えるくらい高い。ホテルの部
屋も、狭くて高い。これは、経常収支が米国につぐ赤字の英ポンドが、
海外から過剰に評価されてきたことを示します。ポンド買いが多かっ
たのは、ロンドンが欧州の金融のウォール街になっているからです。

1ポンドは今133円です。マネー以外にはめぼしい輸出産物がない英国
経済の実力からすれば、「1ポンド＝80円」くらいでしょう。ブレグ
ジットのあと、数年でそうなるでしょう。

英国車ジャガーは、インド資本になっています。ローバーはドイツの
BMWです。英国は、牧草地が広い。しかし牛肉の輸出では、狂牛病
（牛海綿状脳症：BSE）を起こしました（1987～）。2001年には日本
でも発見されています。飼育していた女性の獣医さんは、自死しまし
た。

【案内】
2022年ころまでのドル、ユーロ、人民元、円、そして長期の金価格の
予測を含むのが、拙著『（負債の）臨界点をこえる世界経済』（19年
7月1日刊）です。

「論理的な根拠をもつ予想」を心がけて書いています。ご一読をお薦
めします。（2160円：400ページ）

臨界点を超える世界経済-吉田-繁治

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